Caixin | 财新周刊2025年第40期导播

播音｜财新 杨律 文稿｜杨律 陈正雅

音频剪辑｜王学武

宣发 商务｜孙坤

本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《中美贸易新风暴》，让我们先来看看，中国这次实施出口管制的威力究竟如何。

中国此次祭出稀土和锂电两大优势产业的出口管制，对美国国防、半导体等产业链影响较大。

“新宣布的（稀土出口）限制措施，是中国迄今为止针对国防领域最具影响力的举措。”美国智库战略与国际研究中心（CSIS）指出。

中国在10月9日的公告中明确表示，不予批准境外军事用户的稀土出口申请；对中国出口管制管控名单和关注名单所列的进口商和最终用户的稀土出口申请，以及名单所列企业持股50%及以上的子公司、分公司等分支机构的稀土出口申请，原则上也不予许可。

稀土在大部分下游产品中单次用量很小，行业产值并不高。2024年，中国对美出口稀土永磁7446吨，出口额约3.2亿美元。据美国地质调查局统计，美国稀土对外依存度接近80%，其中56%进口自中国。

稀土共有17种元素，通常按萃取分离工艺分为轻稀土和中重稀土。其中，轻稀土包括镨、钕等资源丰度较高的元素；中稀土包括钐、铕、钆、铽、镝等元素；重稀土则包含钬、铒、铥、镱、镥、钇等高价值元素。

中国今年两次出台稀土出口管制政策，已将12种中重稀土元素全部纳入。一名分析师告诉财新，中重稀土能明确用在导弹跟踪卫星的定位当中，若海外中重稀土供应出现扰乱，或将影响欧美国家的军工扩张规划。而中国的中重稀土资源占全球总量约80%。

稀土经过提取、分离、冶炼、合金化等工艺后，被制成下游市场更熟悉的稀土永磁材料，后者又分为钐钴和钕铁硼体系——其中，钐钴具有优异的耐温、耐腐蚀性能，在足以熔化铅块的高温下仍保持磁力稳定，主要应用在军工领域；钕铁硼具有更高的磁能积，市场需求不断增加，是稀土永磁需求量最大的产品。此外，铽可为钕铁硼（NdFeB）磁体提供更高的温度适应性，但铽在大多数矿床中占稀土总含量不到1%，是最难获取的元素之一。

美国国防部在2024年的一篇文章中介绍，稀土永磁材料不仅是包括F-35闪电II战斗机、弗吉尼亚级潜艇以及无人机在内的一系列国防能力中的关键组件，也是美国商业应用中的重要组成部分，应用在电动汽车、光纤通信系统等。它们还用于为飞机上的电子系统发电，并在雷达系统中聚焦微波能量。

上述文章举例称，美国一架F-35战斗机需要超过447公斤的稀土元素；每艘阿利·伯克级DDG-51驱逐舰需要约2.5吨的稀土元素；一艘弗吉尼亚级潜艇则需要约3.6吨的稀土元素。除了潜艇和战斗机，由稀土元素生产的磁铁还用于战斧导弹、各种雷达系统、捕食者无人机以及智能炸弹系统等。

本期封面文章，作者卢羽桐、刘沛林、顾昭玮（见习）、包云红、覃敏、冯奕铭，文章当中除了详细介绍了中国对稀土和锂电进行出口管制后的影响，还分析了中美之后各自将如何补链，以及夹缝当中的跨国公司该如何生存。

《逐鹿黄金》

在中国“十一”黄金周期间，黄金价格再度刷新历史高位。

2025年10月17日，国际金价站上4300美元/盎司，年内涨幅已经超过60%。

黄金上涨延续了过去一年多来的基本逻辑：全球投资者依然担心美元信用受损。有分析师认为，新添的变量是，美联储降息预期和美联储独立性风险，成为驱动本轮上涨的核心因素。美国政府停摆、地缘冲突及欧日政坛变化等要素也轮番推动金价流畅上行。

过去四年，全球央行年均购金量高达1000吨，是此前的两倍以上。最近，市场呈现“接力”格局：虽然央行购金放缓，但欧美市场黄金ETF呈大幅流入态势，避险动能正从官方储备向私人投资领域扩散。

桥水基金创始人达利欧建议将黄金配置提高至15%，他强调黄金是“惟一一种你能拥有、但不是别人负债的资产”。

然而，“黄金热”潜藏风险。继中国黄金加盟店“黄金托管”爆雷之后，近期又有深圳水贝市场多家黄金料商“跑路”。这些料商打着“预订价”幌子，实则开展高达40至80倍杠杆的“非实物黄金对赌”。当金价单边上涨时，充当“庄家”的料商因累积巨额空头头寸而无力兑付。

黄金结构性牛市还能持续多久？炒金的风险有哪些？更多内容请看《逐鹿黄金》。

《2025年诺贝尔经济学奖：探寻经济增长之道》

现代经济为何可以实现持续增长？又如何保证增长不停滞？在全球经济低迷、不确定性大增的背景下，2025年诺贝尔经济学奖重新聚焦于这一重要问题。

2025年诺贝尔经济学奖授予了乔尔·莫基尔（Joel Mokyr），以及菲利普·阿吉翁（Philippe Aghion）和彼得·豪伊特（Peter Howitt），他们阐释了创新驱动增长的起源与动力。

三位获奖者从不同角度给出回答：作为经济史学家的莫基尔，关注点是“增长从何而来”。他认为，工业革命得以持续，关键在于启蒙运动后“有用知识”的扩张——也就是科学与技术形成了正向反馈，并辅以一个拥抱变革的社会氛围。

阿吉翁与豪伊特则把熊彼特提出的“创造性破坏”引入经济学模型，核心观点是：创新是经济长期增长的引擎，创新来自追求创新的企业家，经济增长是新旧之间冲突的创造性破坏过程。新技术既能带来各种好处，也让原有旧技术、技能变得过时，只有解决新旧之间的冲突，社会才能享受经济增长的果实。

当下正处于新一轮技术革命中，AI发展突飞猛进，在期盼新技术给全球经济带来新增长动能的同时，对AI可能带来大量失业的担忧也随之而来。三位获奖者如何看待AI的影响？与中国颇有渊源的阿吉翁给中国的建议是什么？更多内容请看《2025年诺贝尔经济学奖：探寻经济增长之道》。

《险企资本补充债困境》

最近，中国保险业历史上首个债券“违约”出现，为打破保险同业市场的刚兑信仰敲响了警钟。

天安财险一笔53亿元的资本补充债到期未兑付。早在2020年7月17日，包括天安财险在内的九家机构被悉数接管；天安财险也在当年9月针对该笔债券发布公告，决定不行使赎回选择权，债券本金和此后每年利息均采取计息挂账处理。

由于保险公司资本补充债券属于次级债券，其清偿顺序列于保单责任和其他普通负债之后，优先于保险公司股权资本。因此，“15天安财险”无法还本付息并不算真正意义上的“违约”，而是按照监管规则和合同条款的约定执行，显示出了该类债券损失吸收的功能。

国信证券研报称，天安财险债券违约不仅是长期积累的风险暴露，也反映了中国金融市场打破刚性兑付、推进风险定价市场化的趋势。

在天安财险之后，行业是否还将出现类似案例？数据显示，截至目前，存续保险公司资本补充债券77只、金额2740.5亿元；其中，已经有10只债券宣布不赎回，规模合计193亿元，票面利率在选择不赎回后基本处于6%—7%的区间，集中在净资产体量小、经营承压、偿付能力偏弱的六家保险机构；其中，天安人寿和幸福人寿的资本补充债券将在2025年12月下旬到期。

特别需要注意的是，这类债券大多约定“发行人只有在确保偿付本息后偿付能力充足率不低于100%的前提下，才能偿付本息”。有测算显示，这10只已公告不赎回的债券如到期兑付，所有发行人的偿付能力充足率都将不足100%。

未来还会有谁违约？投资者的本息损失风险有多大？更多分析请看《险企资本补充债困境》。

《“AI陪伴”善与恶》

人工智能（AI）情感陪伴应用，正呈现出一种极端矛盾的特性：它提供低廉、持久的情感支持，初衷是让人类更健康快乐。但在海外，却频频导致用户非正常死亡；而在国内，这类产品则始终打不开市场。

在美国，ChatGPT、Meta等应用已经牵涉多起用户自杀甚至谋杀事件。美国加州16岁的雷恩（Adam Raine）在长期使用ChatGPT后自杀，其父母对OpenAI起诉，美国联邦贸易委员会介入调查。

在中国，内容型产品和社交平台一直是强监管领域，陪伴类应用增长难以持续，几乎是所有国内产品的痛点。移动数据调研机构Quest Mobile报告显示，2025年6月，AI虚拟社交互动赛道两大头部产品字节跳动的猫箱、MiniMax的星野月活规模在100万—500万区间内，呈现出负12%的复合增长率。

新技术跃迁不断带来对监管和社会环境的挑战，AI对传统行业、生活场景的改造往往是应用先行，社会认知等相对落后。在这个阶段，科技界与产业界往往存在矛盾，比如在OpenAI发布新的视频生成模型Sora 2后，即便奥尔特曼同时抛出了最被影视行业关切的版权问题解决方案，但该应用仍遭到好莱坞的强烈抵制。

AI究竟是工具还是“伴侣”？“好场景”与“坏应用”为何会出现错位？更多内容请看《“AI陪伴”